「Entry Behaviour and Financial Distress: An Empirical Analysis of the US Domestic Airline Industry」 논문 핵심 정리

계속해서 관심 논문 정리입니다. 도움이 되었으면 합니다~^^

 
오늘 소개할 논문은 미국 교통경제학 저널(Journal of Transport Economics and Policy)에 2009년 게재된 Chia-Mei Liu의 논문으로, 제목은 <Entry Behaviour and Financial Distress: An Empirical Analysis of the US Domestic Airline Industry>입니다. 이 연구는 미국 국내 항공사를 대상으로, 재무 건전성이 항공사의 신규 노선 진입 결정에 어떠한 영향을 미치는지를 실증적으로 분석하였고 특히 전통 대형항공사(legacy carriers)와 저비용항공사(LCC)의 차이를 중심으로 경쟁행태를 규명하였습니다. 

1. 이론적 배경 

1-1. 자본구조와 경쟁 전략의 이론

• Brander & Lewis(1986): 부채가 주주를 공격적으로 만들며 공급확대 유도
• Phillips(1995): 높은 부채는 투자제약 → 보수적 전략 선택
• Campello(2003): 경기변동과 자본구조가 제품시장 전략에 영향을 미침

1-2. 항공산업 내 기존 연구

• Busse(2002): 단기 가격경쟁에선 재무위험이 공격적 전략 유도
• Liu(2009)의 차별점: 단기 가격이 아닌 ‘시장 진입’이라는 장기 전략에 초점

1-3. 연구의 공헌점

• 항공사의 진입 확률에 영향을 미치는 재무 변수 분석
• 전통 vs 저비용 항공사 전략 비교
• 자본구조가 산업 내 경쟁 강도에 미치는 실증적 영향 규명

2. 데이터 구성 및 분석 변수 설계

2-1. 데이터 출처

• DB1B Market 데이터: 항공권 구매 샘플, 노선별 수요 및 운임 정보
• T100 Domestic Segment 데이터: 실제 항공편 수, 노선 운영 정보

2-2. 분석 단위 및 표본

• 기간: 1993~2003년
• 대상: 미국 내 상위 500개 공항쌍
• 관찰 단위: 항공사 × 공항쌍 × 분기

2-3. 진입 정의

• 신규 노선에 대해 4분기 연속, 분기당 90편 이상 운항 시 진입으로 간주

2-4. 주요 변수 구성

• 재무 변수:
  • 부채비율: (LTD+STD)/TA, TL/TA 등
  • 유동성: Current Ratio, Quick Ratio 등
• 비재무 변수:
  • 수요 및 경쟁: 밀도(Density), 경쟁지수(HHI), 네트워크 규모 등
  • 진입장벽: 슬롯공항 여부, 허브 독점 여부
  • 거시경제 지표: 실업률, GDP 등

2-5. 모형 설정

• Probit 모형으로 진입 확률 추정
• 고정효과는 Neyman-Scott 문제 회피를 위해 제외

3. 실증 결과: 재무구조와 진입확률 간의 관계

분석 결과는 재무구조가 항공사의 진입 전략에 실질적인 영향을 미친다는 점을 명확히 보여줍니다. 특히 부채비율((LTD+STD)/TA)이 높을수록 새로운 노선에 진입할 가능성이 낮아지는 것으로 나타났으며, 이는 통계적으로도 유의미한 결과입니다. 즉, 전통 항공사는 재무적 압박 상황에서 새로운 시장으로의 진출을 보류하거나 지연시키는 경향을 보입니다. 이러한 결과는 기존 이론 중 '투자 억제 효과(investment effect)'와 부합합니다. 부채가 많은 기업은 이자와 원금 상환에 대한 의무로 인해 투자 여력이 줄어들고, 외부 자금 조달이 어려워지면 신규 진입 같은 자본집약적 전략을 회피하게 됩니다. 이는 Busse(2002)가 주장한 단기 가격 인하 전략과는 대조적입니다. 즉, 단기적으론 공격적이지만 장기적으로는 보수적인 전략을 선택한다는 이중적 행동이 존재할 수 있습니다.
추가적으로, 부채비율 변수를 현재 시점이 아닌 과거 1~2분기 시차를 두고 분석한 결과, 레버리지가 현재보다 과거 시점에서 측정되었을 때 더 강력한 음의 상관성을 보였습니다. 이는 자본 구조 변화가 전략적 행동에 반영되기까지 시간이 걸린다는 점을 시사하며, 내생성 문제(endogeneity)를 회피하기 위한 방법론적 고려로서도 타당합니다. 유동성 지표인 Current Ratio와 Quick Ratio는 통계적으로 유의하지 않거나, 유의하더라도 경제적 의미가 작아 실제 진입 결정에 큰 영향을 주지 않는 것으로 나타났습니다. 이는 항공사 입장에서 단기 유동성보다 장기적 재무구조가 더 중요한 전략 변수임을 시사합니다

3-1. 부채비율의 영향

• (LTD+STD)/TA 및 TL/TA 모두 음(-)의 유의한 계수
• 1% p 증가 시 진입 확률 약 0.12% p 감소 (진입 평균은 0.07%)
• 부채 수준이 높을수록 항공사는 보수적인 전략 채택

3-2. 시차 효과 및 내생성 고려

• 현재 분기보다 1~2분기 시차를 둔 레버리지가 더 강한 설명력
• 이는 전략적 반응에 시간 지체가 존재함을 시사

3-3. 유동성 변수의 영향

• Current Ratio, Quick Ratio 등의 유동성 지표는 통계적/경제적 유의성 낮음
• 단기 유동성보다는 장기적 부채 구조가 전략 결정에 더 중요

 분석 요약표

지표	계수 방향	통계적 유의성	경제적 유의성
(LTD+STD)/TA	음(-)	높음 (1%)	진입 0.12%p 감소
TL/TA	음(-)	중간 (5%)	유사한 결과
Current Ratio	없음	낮음	영향 미미

4. 항공사 유형별 전략 차이 분석

논문은 항공사를 전통 대형항공사(legacy carriers)와 저비용항공사(low-cost carriers)로 구분하여 세분화 분석을 수행합니다. 이 구분은 비용 구조의 차이, 전략 목표, 고객 기반 등에서 확연한 차이를 보이는 항공업계의 현실을 잘 반영한 접근입니다.
분석 결과, 전통 항공사는 레버리지 증가 시 진입 확률이 유의하게 감소하는 것으로 나타났으며, 이는 단순 통계적 유의성을 넘어서 경제적으로도 중요한 영향을 미칩니다. 예컨대, (LTD+STD)/TA의 1% p 증가는 진입 확률을 약 0.12% p 낮추며, 이는 전체 진입 확률(0.07%)에 비해 큰 폭입니다. 반면, 저비용 항공사는 레버리지와 진입 간에 유의한 상관관계가 발견되지 않았으며, 유동성 지표가 진입 가능성과 통계적으로는 관련이 있더라도 경제적으로는 미미한 수준이었습니다. 이는 저비용 항공사가 보다 유연하고 위험을 감수할 수 있는 전략을 채택하고 있으며, 시장 수요나 네트워크 기회에 따라 보다 과감한 진입을 선택할 수 있음을 시사합니다. 특히 수요가 집중되고 경쟁이 적은 노선에서는 저비용 항공사의 진입 확률이 높아지며, 이러한 경향은 HHI 지표와의 양(+)의 상관관계로도 입증됩니다. 이처럼 자본구조가 전통 항공사에게는 진입 제약 요인으로 작용하지만, 저비용 항공사에게는 상대적으로 제약이 약하다는 점은 경쟁 정책이나 구조조정 시 차별화된 접근이 필요함을 시사합니다.

4-1. 전통 항공사(Legacy Carriers)

• 부채비율 높을수록 진입 확률 크게 하락
• 유의성도 크고 경제적 파급도 확실
• 경기 침체기엔 보수 전략 강화

4-2. 저비용항공사(Low-Cost Carriers)

• 레버리지와 진입 확률 간 연관성 없음
• 유동성 지표가 통계적으로는 유의하나 경제적으로는 영향 작음
• 시장 집중도(HHI)가 높은 곳에 더 공격적으로 진입

전략 비교 요약

구분	레버리지 효과	유동성 효과	진입 전략 특징
Legacy	유의한 음(-)	비유의	보수적, 안정적 시장 선호
LCC	비유의	통계적 유의성 있으나 경제적 영향 미미	집중된 시장에 공격적 진입

5. 정책적 시사점 

• 본 연구는 자본구조가 항공사의 장기 전략에 미치는 영향을 명확히 보여주며, 항공시장 정책 및 산업 구조조정에 다음과 같은 실질적 시사점을 제공합니다. 
• 첫째, 전통 항공사의 재무건전성 제고는 경쟁 활성화에도 기여할 수 있음을 보여줍니다. 신규 노선에 대한 진입은 항공산업의 경쟁 강도를 결정짓는 핵심 요소이며, 부채비율이 높을수록 진입이 억제되므로, 자본 구조 조정은 단순한 재무개선이 아니라 시장 구조 개선의 수단으로도 작용할 수 있습니다.
• 둘째, 저비용 항공사의 진입 유인을 정책적으로 활용할 여지가 있습니다. 수요가 있는 중형 시장에서 LCC의 진입을 유도함으로써 소비자 후생을 증대시키고, 전통 항공사와의 전략적 균형을 유도할 수 있습니다. 특히 슬롯 할당 방식이나 공항 사용료 체계 등을 재정비함으로써 LCC의 진입 장벽을 낮추는 것이 유효할 수 있습니다.
• 셋째, 향후 연구에서는 기존 항공사의 자본구조가 경쟁자의 진입 전략에 미치는 영향을 탐색하거나, 팬데믹과 같은 외부 충격 이후 항공사의 자본구조 변화가 시장 재편에 어떤 영향을 미치는지를 분석하는 것도 의미 있는 방향일 것입니다.
• 결론적으로, Liu(2009)의 연구는 항공사의 진입 전략이 단순한 수익성 판단이나 경쟁상황에 의해서만 결정되는 것이 아니라, 재무적 제약이라는 내부요인에 의해 구조적으로 제한될 수 있다는 점을 실증적으로 보여준 가치 있는 연구라 할 수 있습니다.

6. 결론

• Chia-Mei Liu의 연구는 항공사의 진입 전략이 단지 수익성이나 수요 요인만으로 결정되지 않고, 재무적 제약이라는 내부 요인에 의해 구조적으로 제한될 수 있다는 점을 증명
• 특히 전통 항공사와 저비용 항공사 간의 전략 차이는 산업 경쟁 정책 수립에 실질적 의미를 제공